AEE

PREPA DEAL GONE WRONG

 

 

On Friday night we all went to bed thinking PREPA had obtained a new extension but woke up to the end of the Forbearance Agreement. On the one hand, PREPA says the bondholders wanted further guarantees before they lent it $115 million such as the approval of the Energy Board to the rate increase, which would take months without PS 1523 being approved. On the other hand, the bondholders blame PREPA for the break-up of negotiations.

 

What happened? What are the implications of what we know? Let’s see the history of this problem.

 

PREPA realized in June of 2014 that it would not be able to pay its bondholders in July. The Board brought the problem to the Governor and it decided to take the money to pay bondholders from reserves. This was a technical default of the 1974 PREPA Bondholders Agreement. Due to this, PREPA and its bondholders sat down to talk. On August 14, 2014, PREPA announced agreements with its creditors, the so-called “Forbearance Agreement”, which included that the company had to hire a restructuring officer that would be approved by the Forbearing Bondholders. As per the agreement, on March 2, 2015, PREPA was to deliver a business plan and the agreement was to expire on March 31. On March 30, PREPA announced a 15-day extension on the Forbearance Agreement. On April 15, it announced another 15-day extension and on April 30, 2015, one until June 4, 2015. On June 1, PREPA presented to bondholders the Recovery Plan but not to the public.

 

On June 5, PREPA announced another extension to the Forbearance Agreement until June 18, 2015. On June 18, another extension was announced until June 30, 2015. On July 1, 2015, an extension was announced until September 15. On September 2, 2015, PREPA announces agreement with 35% of its bondholders. On September 21, an extension was announced until October 1, 2015, which was again extended to October 15, which was again extended on October 23 until October 30. It was extended again until November 3. On November 3, the Restructuring Support Agreement (RSA) is announced and on November 10, 2015, Ms. Lisa Donahue testified before the PR Senate Energy Commission on behalf of the PREPA Revitalization Act, which implements parts of the RSA. The RSA states RSA that PREPA must make a rate review request from the PR Energy Board no later than December 21 and that the Legislature must approve the bill no later than November 20 2015. It also states that the rate increase must be in place on or before March 1, 2016 pages 31-32 of the RSA.

Since the bill, PS 1523, had been filed on November 4 and had 159 pages, the legislators, with good reason demurred. Subsequently, everyone assumed Governor García Padilla would call for an extraordinary but he refused. The RSA was extended to December 17 and then December 23 and finally to January 22. On December 23, PREPA announced an agreement with the monolines and now had 70% of bondholders on line with the RSA.

Continuing with these events, Ms. Donahue told the US Congress on January 11, 2016 that PREPA could not get a better deal in Chapter 9 or that its rates would go down under that regime starting at 1.07 minutes Moreover, she said PREPA would run out of money to pay for fuel and that there would be blackouts.  See also Ms. Donahue’s testimony at 1.19 minutes.

What does all this mean? Why has a deal with 70% of bondholders on board, vital to PREPA gone down the tubes? We don’t know yet but there are various possibilities. I have always believed PS 1523 did not have the votes to be approved in the House where a group of six leftists legislators could with three votes block any legislation. Also, the PR Legislature wanted to change the bill substantially. Obviously, this is not what bondholders wanted to hear.

Today, Governor García Padilla made a press release emphasizing the need for the PREPA bill to be approved, but he forgets he did not call for an extraordinary session to discuss the law in December, wasting precious time. In addition, he said, “Our legislature has requested more time to bring to the table other options, other proposals.” After 18 months of negotiations, it is surprising and irresponsible for the legislature to require time to bring about “other options, other proposals.” Good or bad, Ms. Donahue is the person designated by PREPA to do the negotiations, which were approved by the PREPA Governing Board. To change things now would mean months of negotiations and the distinct possibility that bondholders would not accept them.

The more we read of this press release, the more it is obvious that the Governor does not have control of his Legislature. Also, although the Governor acknowledges the need for the agreement due to the difficult situation with PRASA and the Government’s debt, he arrogantly says at the end of the press release “I warn creditors, at the same time, it is not time for pressure games. I accept reasons, not pressures.”

It almost seems that the Governor, PREPA and their advisors have decided to scuttle the agreement in order to push Congress for a Chapter 9. It was clear that this agreement belittled the need for PR to have access to bankruptcy. By playing the blame game, PR could be hoping to move a reluctant Congress. The problem with that is that now creditors can claim that PREPA did not negotiate in good faith, a requirement of Chapter 9, see, 11 U.S.C. § 109(c). Bondholders accepted haircuts, offered to provide money, granted several extensions to continue negotiating, all to naught. In any event, this situation will make the eligibility issue a mayor battle if Chapter 9 was authorized for PR.

Question is, what now? Bondholders could decide to buckle and accept PREPA’s refusal and continue negotiating a deal until July when the company must pay over $400 million in bonds as well as over $700 million to banks for fuel purchase. On the other hand, bondholders could get tough and file on Monday a request in federal court for the appointment of a receiver to run PREPA and get paid. Or they could do both. Who wins? The lawyers involved in the litigation. Let’s see what happens.

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OTRA COLUMNA DE @JAYFONSECAPR SOBRE LA DEUDA

Hoy 9 de noviembre mi amigo Jay Fonseca presenta otra columna sobre la deuda. Sin embargo, hay varios puntos que Jay no menciona y es importante discutirlos.

El primer punto de Jay es el alabar de forma casi faraónica la gesta de Liza Donahue en la AEE. Pero veamos los detalles. Jay menciona que los bonistas querían subir la tarifa en 30%. ¿Cuando? Porque dependiendo cuando, dado la fluctuación en el costo por kilovatio/hora, ese porciento tenía que bajar o subir. Además, esto es fácticamente incorrecto. En mayo de 2014, la Legislatura pasó la ley 57 estableciendo la Junta de Energía y la misma establecía que la revisión de tarifas de la AEE se haría no más tarde de seis meses después de firmada, o sea noviembre de 2014. En julio de 2014, para poder pagar su deuda, la AEE sacó dinero de un fondo de mejoras en violación de su Bondholders Agreement de 1974. Es en ese momento y no antes, que comienzan negociaciones que llevan en agosto de 2014 al Forbearance Agreement y luego en septiembre al nombramiento. O sea, que era IMPOSIBLE aumentar legalmente la tarifa de la AEE en julio/septiembre.

Más aún, en septiembre de 2015, la National Public Finance Guarantee Corporation solicitó de la Junta de Energía un aumento de 4.2 centavos en la tarifa, la cual fue rechazada. Si vemos que el kilovatio/hora era 17 centavos, eso es un aumento de .247%, lejos del 30%. En su plan de restructuración, o por lo menos la versión que Miss Donahue nos permitió ver, ella habla que el aumento necesario era de 7.8 centavos y lo trata de disfrazar diciendo que todos los stakeholders tenían que cooperar. Además, ENDI recientemente nos dijo que venía un aumento de 11 centavos, que equivale a .647% de aumento. A esto hay que añadirle que la ley que ENDI nos exige se apruebe no solo provee para un proceso expedito de cambio (eufemismo para aumento) de tarifa, si no que habrá un cargo especial por la titularización (securitization) de los bonos que vaya a emitir la AEE. Este cargo no estará sujeto a revisión por la Junta de Energía. O sea, que además de un aumento de tarifa, vamos a tener un cargo adicional de Dios sabe cuanto. Finalmente, el acuerdo de la AEE es con el 35% de sus bonistas, interesantemente los fondos buitres. Y depende de que para el 12 de noviembre de 2015 se haga un acuerdo con las aseguradoras, que para el 20 de noviembre se apruebe la ley del acuerdo, y que para el 1ro de marzo de 2016 este el aumento establecido.

Otro asunto que no entiendo son los números que nos pone Jay. Asumiendo que todo salga bien, los bonos de la AEE se intercambiaran por una de dos: (a) bonos con un 15% de descuento (si el bono original es $100, lo intercambias por uno de $85) que pagarán intereses pero no principal por 5 años; (b) lo intercambias por un bono del mismo valor pero no recibes intereses ni principal por 5 años. En ambos casos el principal se acumula y en el segundo ambos principal e intereses se acumulan. Por ende, hasta que no sepamos la proporción de bonos que se van a intercambiar, no sabemos que se va a economizar la AEE. Además, 15% de $8.3 billones es $1.24 billones, no $1.4 billones.

Finalmente, tengo que añadir que nadie parece discutir el posible conflicto de intereses entre Jim Milstein, quien no tiene contrato con la AEE, sobre restructuración contratos de compra de combustible entre Stone Point Capitol, Free Point Commodities, LLC, y Millstein & Co. Ver mi discusión del asunto aquí. Y ni hablar del bono de $9 millones a Millstein por la restructuración de la AEE, ver mi discusión aquí. Me parece que falta mucho para decidir si el acuerdo con la AEE y los bonistas los ayuda a ellos o al consumidor. Recordemos que se le ofreció por los bonistas varias propuestas que traían dinero a la corporación a cambio de la venta de generación y contrato de compra de energía como con las cogeneradoras que consistentemente la generan mucho más barata que la AEE. Veremos.

En el segundo punto de Jay, sobre Medicare, lo felicito por decir lo que otros omiten; PR no paga igual que los estados y además, estos fondos no solo lo que se le manda a los estados. Hay un componente del fondo general que viene de los pagos de income tax. Harris v. Rosario, 446 U.S. 651 (1980) cae perfecto para esta situación. Por esa razón PR no ha demandado para exigir la paridad, el PPD sabe que perdería.

La posibilidad de la inconstitucionalidad de parte de la deuda existe. Como llega Jay al 33% ni idea tengo porque me parece que para determinar esto hay que ir emisión por emisión. Jay sabrá.

En cuanto al 4-5, la premisa inarticulada es que hay que aumentar los impuestos. NO, BASTA YA. Se han aumentado mucho los impuestos. Es tiempo de cortar gastos profundamente. Como el mismo Jay ha dicho, vamos a tener el gobierno que podemos pagar, no el que queremos.

En el 6, la premisa inarticulada es que hay que forzar a los bonistas a negociar. Intima que la falta de la ley de quiebras es el problema pero como he dicho MULTIPLES VECES, eso solo aplicaría al 33% de la deuda. Lo demás es de gobierno. En adición, habría que cumplir con el 11 USC sec. 109(c) que requiere que la corporación pública este insolvente. No me parece que la AEE y la AAA estén insolventes pero probablemente Carreteras lo esté. Y hay que preguntarse si el BGF podría acogerse al Capítulo 9. The devil is in the details.

Finalmente, concuerdo con que “[n]uestros medios tienen que regresar a informar al Pueblo honestamente . . .” Esto nos aplica a todos por igual.

El Acuerdo de Bonistas de la AEE

El acuerdo del Ad Hoc Group (que posee aproximadamente el 35% de los bonos en circulación de la AEE) con la AEE conlleva lo siguiente:

  • El Grupo Ad Hoc de bonistas intercambiará todos sus bonos de rentas por nuevos bonos titularizados(securitization notes) que deberán obtener calificación crediticia de “investment grade”y representarán el 85% del valor de los títulos que intercambian.

 

  • Los bonistas  tendrán la opción de recibir (i) bonos de titularización (securitization bonds)que pagarán un interés en efectivo a una tasa de entre 4.0% y 4.75%, dependiendo de la calificación crediticia que reciban(“Bonos opción A”) o (ii) bonos de titularización convertibles (convertible capital appreciation securitization bonds) que capitalizaran intereses durante los primeros cinco años a una tasa de entre 4.5% y 5.5%, y pagaran intereses corrientes no capitalizables y en efectivo a partir del quinto año (“Bonos opción B”).

 

  • Los Bonos opcion A pagaran únicamente intereses durante los primeros cinco años y los Bonos opción B capitalizaran intereses pero no recibirán pagos de intereses en efectivo durante los primeros cinco años. Todos los bonistas no asegurados tendrán la misma oportunidad de participar en el canje. 
  • El Ad Hoc Group de tenedores respaldará, conforme a términos que serán acordados de buena fe, un financiamiento que le permitiría a la AEE adquirir en efectivo los bonos que poseen los acreedores que no suscribieron los acuerdos de indulgencia.

 

Esto lo que quiere decir es que el 35% de bonistas van a cambiar sus bonos. Sugiere que la AEE buscará financiamiento para comprar el resto de sus bonos, obviamente al precio de Mercado (como 50% de su valor), pero no puede obligar a los tenedores de estos bonos a venderlos a ese precio. Obviamente estos bonistas quieren el 100% de su valor o el pago de la obligación. O sea, que este acuerdo no es ni siquiera con la mayoría de los bonistas y claramente no obliga al resto. Falta mucho por recorrer.